中国企业境外上市变难三年内50PE或死掉

全民PE的热潮仍然在延续，但目前的全民PE还能持续多久，PE热潮结束之后如何应对?这两个议题，已经摆在了所有PE人士面前。

4月28日，投中集团年会上，多位PE人士齐聚一堂。本报记者就此采访了多位PE人士，行业是三年之内就洗牌，还是三到五年后才结束目前的全行业暴利，到时已经有一批PE已然做大?暴利时代结束后，是投资开始往项目的前端走，还是更侧重于提高标的公司本身价值?各家有不同答案。

随着多家境外上市的中国企业被做空者猎杀，中国企业境外上市的路比从前更难。这也同时意味着，投中国企业的美元基金，日子同样没以前好过。

PE泡沫能持续多久?

“现在这种热潮持续时间不会超过三年，三年内会有50%的PE死掉。”4月28日，投中集团年会上，永宣投资创始人冯涛斩钉截铁的表示。

参加年会的多位PE人士认为，境外市场和境内市场要分开看。A股市场给创投公司带来的回报，还是来自于公司上市前和上市后的巨大估值差价，而这一差价背后深层次的原因是中国上市的审批制。一位大型人民币创投基金副总指出：“只要这个差价存在，那PE就会继续热下去。”

凯鹏华盈创投基金合伙人周炜则告诉记者：“其实PE本来就不是暴利行业。在美国，只有最好的20%PE能给投资者最好的回报，中间的PE大概能提供跟股指或银行利息差不多的回报。

而创业板推出前后，大量人民币基金成立，每一家都有自己的资源，它们都在抬高价格。另一方面，新股频繁破发，未来新股发行价可能会下来。

随着创投公司给拟上市公司的估值提高，而这些公司未来上市时价格可能会下降，两者作用之下，暴利会逐渐消失。

而什么行业泡沫最高?境内市场首推医药行业，境外市场的焦点则落在了互联网行业。

冯涛告诉记者：“我们看过一个医药企业，(企业)报出了100倍的PE，我们没进去，但我知道有创投进去的，而且这家企业已经开始走上市流程。”所谓100倍PE，指企业的估值为企业当年甚至来年预计利润的100倍。

启明创投创始人邝子平则把所有主要互联网公司的市场相加，像上市的百度、腾讯以市值计，没上市的京东商城则以PE估值计，得出行业的市场大约2000亿美元。邝子平表示，目前我国有四亿多网民，如果现在有一个大集团收购所有互联网公司，相当于每一个用户值450美元。未来这个集团得在每个网民身上赚450美元利润才能收回成本。“这样是太高了吗?好像不太过分。”

周炜则表示：“最近，做Angry Birds(愤怒的小鸟)的Rovio公司最新一轮融资，估值才两亿美金。Rovio公司今年预计收入大约有5000万到7000万美元。前段时间有个做无线游戏的公司来找我们，这公司2010年四季度收入是几十万人民币，用30%的股权换我们投资1500万美金。我们回掉了，但很快就有PE进去。现在回头去看Rovio公司，觉得它实在是太便宜了。”

冯涛和周炜在接受记者采访时，分别将现在的互联网泡沫和十年前的互联网泡沫比较。

所不同的是，冯涛认为，今天的泡沫比十年前还要疯狂。现在回头看，十年的互联网热是有道理。

周炜则认为：“今天的泡沫绝对值比十年前大，但相对值不如十年前。十年前，大部分互联网公司都没有收入，没有盈利模式。今天很多公司都有盈利来做支撑。”

热潮结束后怎么办?

多位PE人士众口一词认为，目前的热潮不会持续多久，那么热潮结束之后的应对措施，也是各家有所打算。

前述大型人民币创投基金副总表示：“我们就是向前走半步，向后走半步。前者就是去相对前端看项目;向后就是会做并购。最近投中集团的数据也显示，并购的金额和数量都在增长。现阶段公司主要是比以前更谨慎，风控看得更严。”

冯涛则告诉记者：“我们现在投项目时，就会考虑，这个企业如果不能上市的话，卖给别人有人要吗?如果不乐观，有些项目我们宁可不做。我们以前一共投了100多家企业，最后上了40多家，很多没上市的就是卖掉或是卖给管理层。当热潮退下后，各PE的要务就是怎么把增值业务做好。像房地产行业，暴利结束后，企业就要想怎么把房子造得便宜又好。暴利结束后，这行业才能健康地发展。”

招商资本投资有限公司总经理温锋明确表示：“PE基金赚的不应该是一二级市场的差价，而是赚到企业成长带来的溢价。”

目前这种PE基金挤在企业后端，赚取企业上市前后估值巨大差异带来的溢价总会结束。结束之后，PE基金收入的来源还是来自企业本身的成长带来的溢价。企业是否能成长，一方面考量的是PE投资人的眼光，另一方面考量的则是投资人提供的服务，能否帮助企业去成长。

无独有偶，随着多家中国公司在美国股市被猎杀，多家中国企业停牌或退市，还有很多小一些的企业虽然没被猎杀，但市场表现不佳，成交量小，处于比较边缘的境地。走境外上市的中国企业，上市之路比从前难，投这些企业的创投公司，也面临着人民币基金公司类似的苦恼。

美国罗仕证券中国首席代表马峻告诉记者：“多家中国公司被停牌以后，投资机构看中国上市公司，由无罪推定变成了有罪推定，也就是说他们非常担心中国企业高管的诚信问题。管理层必须向投资人证明自己的业务和并购是真实的。几乎所有注重声誉的中介服务机构也都提高了标准。在OTCBB上市的企业要想升板到三大交易所主板市场也非常困难。投行把关比以前严格很多，感觉不放心单子的宁可不做。”

多家中国上市公司的做空者援引了工商年检报告，罗仕证券董事长拜伦罗仕对此表示：“工商年检报告对于了解企业的股东结构及其变更是非常重要和准确的，但是专业人士以前并没有那么看重年检报告中的财务数据，因为这些数据通常和美国GAAP会计准则的数据不相符，中国的私企老板也经常不愿意显富。不过既然现在工商年检报告成为做空报告的依据，现在从投行到审计师，在做尽职调查和审计时，都会去查看企业的工商资料，对造成数字差异的原因做更深入的了解。”

拜伦罗仕分析，目前在美国上市的中国企业，市值为十亿美元档的大多走得比较好，而五亿美元以下的表现不是那么好。他认为，美国投资者是愿意投资小盘股的，但他怕这些企业出事，或是沦为做空基金的目标，如果有知名PE投资这些企业，相当于用自己的钱给他们背书，那么这些小盘股会比现在表现好。当然，企业必须向PE基金证明自己是真实性和有投资价值。

对此，一位美元基金人士指出：“民营企业不上市时在工商和税务低报收入利润，要上市时做高各财务数据是潜规则。以后基金的尽职调查会做得更细致。这样未尝不是好事，劣币驱逐良币的现象会少一些。即有的企业过分修饰数据的现象会少些，大家靠真实业绩说话。”

尽管比较知名的PE基金投海外上市公司，仍会有机会，但总体来说，中国公司海外上市比以前难，对于美元基金来说，面临的环境也比从前糟糕。

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